Por Leonardo Godim

São Paulo, 04/11/2026 - A falta de clareza sobre o futuro das debêntures de infraestrutura, amplamente usadas pelos setores de energia, transportes e saneamento para se financiar no mercado de capitais, já leva algumas empresas a estudar alternativas para emissões de outros títulos. As principais delas no curto prazo tendem a ser os bancos de fomento nacionais e internacionais, segundo o sócio de mercado de capitais do Lefosse Ricardo Prado.

O escritório já foi procurado por grupos de grande porte e companhias abertas, em conversas iniciais para avaliar opções, o que sinaliza que há uma tendência nesse sentido, afirma Prado. A procura ainda é moderada e as empresas que não têm urgência para captar aguardam um cenário menos nebuloso do lado do governo e dos mercados.

Ele citou como exemplos o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) e o Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID), além do Banco do Nordeste (BNB), do Banco da Amazônia (Basa), do alemão DEG, do Banco de Desenvolvimento da América Latina (CAF, na sigla em espanhol) e do Banco Asiático de Investimento em Infraestrutura (AIIB, em inglês). Para o advogado, as companhias não devem descartar nenhuma das opções, nacionais ou estrangeiras.

O BNDES, lembrou, foi muito ativo neste ano, inclusive ampliando sua participação no mercado de debêntures de infraestrutura, o que não costumou ocorrer em outros anos eleitorais.

Outras alternativas em análise são a emissão de bonds de infraestrutura no formato criado pela Lei 14.801, que permite captar no exterior diretamente do Brasil, sem a necessidade de uma pessoa jurídica estrangeira, como fez a Eletrobras. Há, ainda, os fundos de investimento em participações em infraestrutura (FIP-IE). Por fim, é possível captar com debêntures de prazo curto atreladas ao CDI, que podem ser roladas mais adiante com títulos mais longos.

Por enquanto, no entanto, o cenário é de espera. "Temos tido bastante conversa, mas ação concreta não temos visto tanta assim", afirmou. Segundo Prado, não há sinais de uma corrida de emissões incentivadas como costuma ocorrer diante de ameaças de tributação, como a observada no ano passado. "Isso pode mudar muito rápido, da noite para o dia", ponderou.

Caso o benefício fiscal acabe, a tendência, na avaliação dele, seria de um custo de captação mais alto, mas numa acomodação temporária, que não alteraria o movimento de longo prazo de aumento do financiamento privado da infraestrutura via mercado de capitais. "O mercado de capitais dificilmente vai deixar de ser o principal vetor de financiamento do setor", disse.

O sócio do Lefosse explicou que o crédito de bancos de fomento pode sair mais barato, mas é mais lento, exige uma análise mais profunda da companhia e nem todas conseguem cumprir os requisitos. Em especial, empresas médias têm maior dificuldade de captar com essas instituições. Além disso, diferentemente das debêntures, não há negociação no mercado secundário e é menor a flexibilidade para refinanciar e alongar dívidas.

O empréstimo de banco de fomento é complementar, observou, e não substituto do papel ocupado atualmente pelo crédito privado.

Incertezas sobre a tributação

A possibilidade de o governo tributar títulos hoje isentos circula no mercado desde o resultado da eleição, mas não houve anúncio oficial. Para Prado, é a terceira vez, em cerca de três anos, que o tema volta à pauta no atual governo. "Não ficaria surpreso se isso viesse até o fim do ano", disse.

Uma eventual mudança também levanta dúvidas sobre o estoque de títulos. Segundo o sócio de tributário do Lefosse, Dante Zanotti, pelo princípio da irretroatividade previsto na Constituição, uma lei que cria ou aumenta um tributo só alcança fatos geradores posteriores à sua entrada em vigor. No caso do Imposto de Renda Retido na Fonte (IRRF) sobre aplicações financeiras, o fato gerador é o pagamento do rendimento ao investidor, normalmente no resgate ou no vencimento.

Por isso, explicou Zanotti, seria possível cobrar o imposto sobre rendimentos de aplicações feitas sob a isenção, desde que pagos após a revogação, embora o tema não seja pacífico.

Na prática, as tentativas mais recentes de rever o benefício trataram expressamente da questão. A Medida Provisória 1.303/2025, que perdeu a validade sem ser votada, previa a cobrança apenas sobre títulos emitidos a partir de 2026 e mantinha isentos até o vencimento os papéis existentes. Para o advogado, o histórico traz algum alívio, mas não é garantia, já que nada obriga o legislador a preservar o estoque em futuras propostas, e o investidor deve acompanhar de perto a redação de qualquer nova medida.

Efeito nos fundos

Uma tributação sobre novas emissões tende a reduzir a principal vantagem competitiva dos FI-Infra, a isenção para o investidor pessoa física, segundo o sócio de fundos de investimento do Lefosse André Mileski. No curto prazo, ele prevê valorização das debêntures já emitidas, que manteriam o benefício, desaceleração na captação dos fundos e pressão por remunerações maiores nas novas emissões.

Parte dos recursos pode migrar para outras categorias, como o FIP-IE, embora com alcance limitado, por se tratar de um produto de perfil distinto, voltado a participações nos projetos por meio de instrumentos estruturados, e a um público mais restrito. Os FI-Infra, que hoje precisam manter 85% da carteira em papéis incentivados, também teriam de adaptar seus regulamentos.

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