Santander Brasil (SANB11) 3T26: confira a análise do resultado pelo BB-BI

O Santander Brasil apresentou no 3T26 um resultado que consideramos misto e ainda pouco inspirador. O lucro líquido gerencial recorrente atingiu R$ 2,9 bilhões (-4,3% t/t e -28,0% a/a), equivalente a um ROAE de 11,9% (-0,6 p.p. t/t e -5,6 p.p. a/a).

Margem financeira com dinamismo contido. O trimestre reforça, em nossa visão, a dinâmica que vínhamos destacando nos últimos resultados: o Santander continua executando bem algumas das variáveis sob seu controle, mas isso ainda não se traduz em crescimento consistente da rentabilidade. A carteira ampliada cresceu 4,7% a/a, ritmo ainda relativamente contido, com composição bastante distinta entre segmentos. Grandes Empresas (+7,8% a/a), PMEs (+8,5%) e Financiamento ao Consumo (+9,1%) avançaram de forma sólida, enquanto a carteira de PF recuou 0,9%, refletindo a estratégia de redução da exposição ao segmento massificado. Essa mudança de mix, embora possa contribuir para uma carteira mais resiliente, continua cobrando seu preço sobre as receitas. A margem com clientes caiu 1,3% t/t e 4,2% a/a, com o spread recuando para 9,70%, ante 10,03% no 2T26 e 10,63% no 3T25.

Custo de crédito em patamar mais elevado. Apesar da melhora do resultado de PDD (-2,5% t/t), o custo de crédito atingiu 3,89%, ligeiramente acima dos 3,81% do trimestre anterior, permanecendo pressionado, segundo o banco, pelo ambiente macroeconômico e por carteiras do segmento massivo e de empresas, incluindo, neste 3T, casos específicos do segmento atacado. A margem com mercado também continua contribuindo negativamente, embora significativamente melhor que o registrado há um ano. Como consequência, a margem financeira total recuou 2,5% t/t e 1,6% a/a. A combinação entre margem com clientes cadente, margem de mercado ainda negativa e custo do crédito estabilizado em nível elevado continua sendo, em nossa avaliação, a principal explicação para a dificuldade de recuperação do ROE.

Receitas de serviços também sem aceleração. As comissões cresceram 1,6% t/t, mas recuaram 2,4% a/a, desempenho que também consideramos pouco pujante diante do crescimento do balanço e da estratégia de aprofundamento do relacionamento com clientes declarada pelo Santander. A principal pressão do trimestre veio de corretagem e colocação de títulos (-43,9% t/t e -46,5% a/a), em razão do menor dinamismo do mercado de capitais, além da continuidade da queda das receitas de conta corrente (-11,3% a/a). Em sentido contrário, seguros (+11,8% t/t e +5,6% a/a), cartões (+8,1% a/a), administração de recursos (+23,7%) e fundos e previdência (+28,0%) ajudaram a evitar uma deterioração mais expressiva dessa linha.

Eficiência segue como principal contraponto positivo. O destaque mais construtivo permanece sendo o controle de custos. As despesas gerais recuaram 3,0% t/t e 0,6% a/a, para R$ 6,4 bilhões, com redução de 4,2% a/a nas despesas de pessoal compensando o aumento de 2,5% das despesas administrativas. O movimento continua refletindo a racionalização da estrutura: o quadro de funcionários foi reduzido em aproximadamente 6 mil posições em doze meses, enquanto lojas e PABs recuaram em 235 unidades. O índice de eficiência melhorou para 38,8%, de 39,3% no 2T26, embora permaneça acima dos 37,5% registrados no 3T25. Em nossa leitura, a disciplina de custos continua sendo uma das principais alavancas à disposição da administração para proteger o resultado enquanto as receitas permanecem pressionadas.

Qualidade do crédito ainda exige atenção. Embora o resultado de PDD tenha recuado sequencialmente, ainda vemos poucos elementos para caracterizar uma normalização ampla do risco. A inadimplência entre 15 e 90 dias melhorou 0,1 p.p., para 3,2%, mas o indicador acima de 90 dias aumentou para 3,4%, +0,1 p.p. t/t e +0,6 p.p. a/a. A deterioração esteve concentrada sobretudo em PF, particularmente baixa renda e agronegócio, enquanto PMEs apresentaram melhora.

Desempenho da ação. Desde nossa mudança de recomendação de Compra para Neutra, em 4 de fevereiro de 2026, as units SANB11 acumulam desvalorização de aproximadamente 22%. Na ocasião, nossa decisão se apoiava na percepção de que a recuperação operacional enfrentava um teto de rentabilidade, enquanto a valorização observada até então havia reduzido substancialmente a assimetria favorável da tese.

Perspectivas. Após mais um trimestre de rentabilidade cadente, acreditamos que a discussão sobre o Santander passa cada vez menos pela capacidade de execução de sua agenda de eficiência e mais pela velocidade com que o banco conseguirá voltar a monetizar crescimento de balanço em receitas e rentabilidade. A estratégia de reduzir a exposição ao massificado provavelmente contribui para construir uma carteira mais resiliente, enquanto financiamento ao consumo, PMEs, grandes empresas, cartões e imobiliário continuam avançando. Entretanto, essa transição tem comprimido spreads e, até aqui, a menor rentabilidade dos ativos não veio acompanhada de redução suficiente do custo do crédito para neutralizar seu impacto sobre os resultados. Isso fica particularmente evidente na trajetória do ROAE: 17,5% no 3T25, 17,6% no 4T25, 16,0% no 1T26, 12,5% no 2T26 e agora 11,9% no 3T26. Em outras palavras, continuamos enxergando mérito na transformação estrutural do banco, sobretudo em eficiência e composição do balanço, mas ainda pouca evidência nos números de que essa estratégia esteja próxima de recolocar a rentabilidade em trajetória de expansão.

OPA. Paralelamente, acompanhamos o processo da OPA de permuta, cuja conclusão é estimada para o primeiro semestre de 2027. Nos termos atualmente propostos para a operação, mantemos por ora nossa preferência pela migração para os futuros BDRs do Banco Santander, conforme nossa análise no relatório sobre o tema.

Preço-alvo e recomendação. Revisitamos nosso valuation incorporando uma perspectiva ligeiramente menos otimista para os próximos trimestres, principalmente diante da menor evolução esperada da margem financeira e da manutenção do custo de crédito em nível elevado. Com isso, reduzimos nosso preço-alvo para SANB11 de R$ 31,60 para R$ 29,50 para o final de 2027 e mantemos nossa recomendação Neutra. A disciplina de despesas, a transformação do mix e a expansão de linhas estratégicas continuam constituindo pontos favoráveis, mas entendemos que ainda faltam evidências de uma inflexão capaz de sustentar uma recuperação consistente do ROE. Até que margem com clientes e custo do crédito voltem a apresentar uma combinação mais favorável, vemos poucos motivos para assumir uma postura mais construtiva sobre o momento operacional.