CSN (CSNA3) 2T25: ligeira melhora nos números consolidados, com destaque para o avanço na rentabilidade da Siderurgia

No 2T25, a CSN apresentou ligeira melhora nos números consolidados em relação ao 1T25, com destaque para o avanço na rentabilidade da Siderurgia, que mesmo em um cenário bastante adverso (dado o patamar recorde de importações de aço no Brasil), atribuído à estratégia da companhia de priorização de resultado em detrimento de volumes. Nessa linha, o volume de vendas no mercado interno retraiu 4,9% t/t, com a companhia não entrando em guerra de preços e, consequentemente, perdendo participação de mercado. Por outro lado, o preço médio por tonelada teve ligeiro incremento de 0,9% t/t, e o custo de placa manteve-se estável em relação ao 1T25. Assim, o EBITDA ajustado avançou 20% t/t para R$ 581 milhões, e a margem EBITDA ajustada atingiu 10,8% (+2,8 p.p. t/t), o maior patamar para o segmento desde o 1T23.

A CSN Mineração reportou um resultado operacional positivo no 2T25, em nossa opinião, impulsionado principalmente pelo forte ritmo de produção, que foi neutralizado pela queda nos preços realizados t/t, mas a linha financeira foi novamente impactada pela marcação da variação cambial sobre o caixa em US$, que levou a um fraco lucro líquido de R$ 116 milhões, conforme comentamos em nosso relatório de resultado da empresa.

O segmento de Siderurgia interrompeu a trajetória de recuperação sequencial de margens em razão da sazonalidade mais fraca do início do ano, que impactou o volume de vendas no mercado interno (-10% t/t), enquanto houve incremento de 18% nas vendas no mercado externo no período. Já os preços médios e o custo de placa mantiveram-se estáveis em relação ao 4T24. Assim, a margem EBITDA ajustada ficou em 7,9% no trimestre (-2,7 p.p. t/t), e o EBITDA ajustado retraiu 26% t/t para R$ 485 milhões.

A CSN Cimentos reportou recuperação parcial no volume de vendas (+8,1% t/t), explicada em partes pela sazonalidade mais favorável em relação ao 1T25, e, segundo à companhia, também pela sua estratégia comercial bem-sucedida. Além disso, os preços de cimento tiveram ligeiro incremento, mas, por outro lado, houve incremento de 4,6% t/t no CPV em razão da elevação de preços de matérias primas e combustíveis. Assim, a rentabilidade do segmento teve uma leve recuperação, com o EBITDA ajustado atingindo R$ 293 milhões (+24,2% t/t) e a margem EBITDA ajustada de 21,9% (+2,3 p.p. t/t, mas ainda distante dos 33% reportados no 4T24).

Assim, no consolidado, o EBITDA ajustado totalizou R$ 2,6 bilhões (+5,3% t/t), e a margem EBITDA ajustada ficou em 23,5% (+1,4 p.p. t/t). Além disso, o resultado financeiro foi negativo em R$ 1,9 bilhão, em linha com o 1T25, explicada principalmente pela desvalorização das ações da Usiminas, entre outros, sem efeito caixa. Na última linha, a companhia registrou prejuízo líquido de R$ 130 milhões (ante prejuízo líquido de R$ 732 milhões no trimestre anterior), acumulando o sexto resultado negativo sequencial apresentado pela companhia, que juntos acumulam R$ 2,4 bilhões.

Endividamento bruto e alavancagem recuam mas seguem elevados

A dívida bruta teve nova redução sequencial (-R$ 2,1 bilhões), e encerrou o 2T25 em R$ 55 bilhões, e o caixa reduziu praticamente no mesmo montante, o que manteve a dívida líquida no mesmo patamar do 1T25, em R$ 35,7 bilhões. Já a alavancagem financeira mostrou ligeira queda no período (de 3,33x dívida líquida/EBITDA no 1T25 para 3,24x no 2T25), mas ainda permanecendo acima do guidance de 3,0x para o final de 2025. Segundo a companhia, a principal alternativa atual para a continuidade da desalavancagem é a busca de um parceiro na CSN Infraestrutura, que pode ser indicado ainda neste ano. Vale mencionar que, na data de ontem (31), a companhia anunciou a venda de parte das ações que detinha da Usiminas, conforme exigência do CADE, no valor estimado de R$ 260 milhões.

Desempenho das ações e perspectivas

As ações CSNA3 continuam com fraca performance, e acumulam queda de 9,1% em 2025 até 31/07, diante do cenário negativo para a siderurgia no Brasil diante das importações de aço recordes, e da menor perspectiva para as exportações diante da imposição de tarifa de importação nos EUA, com impactos não apenas nos embarques para o país, mas também na maior competição no mercado exportador fora dos EUA, que deve continuar limitando um avanço mais significativo dos resultados do segmento de siderurgia.

Além disso, apesar da nova redução na dívida bruta e do ligeiro recuo da alavancagem vistos neste trimestre, os níveis permanecem elevados, e podem voltar a avançar caso a rentabilidade operacional consolidada enfraqueça ou o dólar volte a se valorizar, o que não podemos descartar dado a expectativa de um cenário de menor crescimento global e de incertezas à frente. A empresa continua reiterando seu foco na busca pela redução do endividamento e do nível de alavancagem, mas, ao mesmo tempo, sua estratégia de investimentos para os próximos anos se mantém.

Assim, tudo considerado, mantemos nosso preço-alvo 2025e para CSNA3, de R$ 13,80, e a recomendação Neutra para CSNA3.