Engatando a terceira marcha. Confira a análise do 4T23 do Inter & Co. (INBR32)

O Inter apresentou um resultado que consideramos positivo no 4T23, com lucro líquido de R$ 160 milhões (+53% t/t), equivalente a um ROE trimestral de 8,5%, favorecido por expansão generalizada de receitas aliada a custos bem administrados.

Momento

O 4T do Inter representou, em nossa leitura, mais um importante passo no contexto da virada de chave para um banco em busca da rentabilidade ocorrida no primeiro semestre de 2023. A essa altura, o crescimento inercial começa a compensar de maneira gritante o os custos, e mesmo diante de um contexto sazonal, que ainda pressionou de certa forma a performance, uma miríade de avanços ainda foi significativa, embora outros tantos tenham sido apenas marginais.

Receitas

Vimos forte avanço na receita de juros, que se expandiu 7% t/t e 29,7% a/a, em linha com a carteira de crédito, que variou 9,3% e 26,4% nas mesmas bases, percentual mais de três vezes maior do que a indústria no período. As receitas de serviço também não decepcionaram, oscilando +8% t/t e 37,7% a/a, evidenciando um avanço rumo ao plano do Inter de capturar receitas de produtos não-crédito em cerca de 50% no longo prazo (atualmente 30%). As despesas com provisões ficaram em R$ 384 milhões, uma queda de 5,8% no trimestre, mas avanço de 45% no comparativo anual, muito por conta da própria originação, bastante forte no período. A queda no trimestre conversa diretamente com o esforço do Inter na contenção da inadimplência, que gerou frutos: vimos queda tanto no conceito tradicional (atrasos acima de 90 dias) de 4,7% no 3T23 para 4,6% no 4T, quanto no conceito curto (entre 15 e 90 dias): de 4,3% no 3T para 4% no 4T.

Custos

Foi girando nesse botão que vimos o Inter sair da linha d’agua para a rentabilidade, então é para esse item que as maiores atenções se voltam. No 4T, tanto as linhas Pessoal quanto Administrativas mostraram expansão ante o 3T (5,1% e 0,6% respectivamente), diante de um contexto sazonal de incremento de salários e benefícios relativos ao final de ano. O que chama a atenção, no entanto, é a variação contra o 4T22, que ficam em -7,7% e -6,2%, evidenciando a profundidade do ajuste na estrutura de custos promovida pelo Inter ao longo de 2023. Ainda assim, por conta da variação no trimestre, apesar do avanço das receitas, a melhoria no índice de eficiência foi tão somente marginal: de 52% para 51%. Lembrando que a expectativa do Inter quanto a esse indicador é a de que ele atinja 30% até 2027.

Desempenho das ações

Até meados de 2023 os BDRs do Inter amargavam perdas expressivas. Desde então, com a solidificação da estratégia de busca por rentabilidade apresentada no início do ano, e percepção de melhoria operacional estrutural, o ativo rapidamente mudou de direção e passou a operar em forte alta.

Percebemos estas mudanças já no resultado do 1T, mas foi no resultado do 2T, ainda em agosto do ano passado, que sentimos que havia confiança o suficiente nos números do Inter e modificamos a recomendação de neutra para compra, e com isso pudemos capturar a boa parte do movimento de alta visto até então.

Em se tratando de preço, os BDRs do Inter, de fato dividem opiniões. É provavelmente o ativo com a maior range de preços-alvo e maior dissenso entre analistas, já que o valuation, ao se basear em alta sensibilidade de projeções, desafia a técnica tradicional. Nos parágrafos a seguir justificaremos nossa manutenção da recomendação de compra para o ativo, apesar da vigorosa alta vista nos últimos meses.

Perspectivas

Para 2024 esperamos que o Inter permaneça focado na perseguição das suas metas declaradas: 60 milhões de clientes, 30% de índice de eficiência e 30% de ROE até 2027. Passado um ano desde a declaração, vimos o plano começar a dar frutos de forma material. Pelo fato do segredo estar, pelo jeito, na gestão eficiente dos custos, acompanharemos de perto o possível impacto da redução da estrutura promovida ao longo de 2023 sobre as receitas. E, até que 2027 chegue, estamos curiosos com os avanços do banco ano a ano, mas é fato que estamos diante de um representante que finalmente parece ter entendido como alinhar a proposta de um neobank com a rentabilidade de um banco tradicional, e portanto, seguimos otimistas.

Preço-alvo e recomendação

Sem alterações no valuation por enquanto, mantemos nosso preço-alvo em R$ 27,50 para o final de 2024, e a recomendação de compra. Salientamos tratar-se, no entanto, de um valuation altamente sensível às premissas sobre a capacidade e velocidade do Inter em transformar seu crescimento em rentabilidade, e que o preço-alvo deriva de um desconto de valor futuro em percentual muito superior ao de bancos tradicionais, então classificamos o ativo como alto risco.

O inter está caro?

Com uma alta bastante expressiva nos últimos meses, o preço certamente parece superestimado. Concordamos em parte com a afirmação, mas entendemos que, dados i) o momento de relativa tranquilidade nos mercados acionários, ii) um conjunto de melhores expectativas para o mercado bancário como um todo, e iii) uma sequência de resultados favoráveis pelo Inter, o custo de oportunidade de ficar de fora de uma eventual reprecificação do ativo dada a qualidade da entrega está pesando de forma mais proeminente.